NRGreport
Menü

Befektetés: kivédhető a bizonytalan olajár is

Trading | Kántor Endre | 2017-05-22 08:00

OPEC termeléscsökkentés meghosszabbítás, növekvő hatékonyság az amerikai palaolaj-kitermelésben, egyre több elektromos autó – az olaj piacán csak gyűlnek a kockázatok, mégis meg lehet fogni jó oldalról a fekete aranyat - például olyan olajipari cég részvényeibe is be lehet befektetni, amelyet nem érint az olajár. Sándor Dáviddal, a KBC Equitas vezető elemzőjével beszélgettünk.​

 

Jelenleg az OPEC-en a világ szeme, hogy meg tudnak-e állapodni a további kvótacsökkentésről. Közben az amerikai palaolaj-termelés egyre magasabb szinteket üt meg. Elég árnyalt a kép, mit jelent ez a globális környezet az olaj árfolyamra nézve?

A kvótacsökkentés kitolását biztosra vehetjük: meg fognak állapodni, mert érdekük, hogy megállapodjanak. Ezt ráadásul nemrég az orosz és szaúdi energiaügyi miniszterek közös bejelentése is megerősíti, miszerint a két ország hajlandó lenne arra, hogy a kitermelés befagyasztását 2018. márciusig meghosszabbítsák. Korábban a szaúdiak nagyon kötötték az ebet a karóhoz, eszük ágában sem volt a kitermelésüket csökkenteni, aztán a duzzadó költségvetési deficit vélhetően más belátásra bírta őket. Vagy az, hogy nem akartak „egyedüli” elszenvedői lenni a piaci folyamatoknak. Amikor ugyanis az olaj árát 2016 elején a túlkínálatnak köszönhetően leverték, a spot (azonnali) árak nagyon alacsony szintre kerültek, a határidős árak viszont bőven 12-13 dollárral magasabban, 40 dollár környékén voltak. A kínálati oldal elengedésével megcélzott palaolaj-kitermelőknek persze már ez is nagy érvágás volt, de ha a helyzet így marad, akkor ők az azóta elvégzett igen komoly költségcsökkentéseiknek köszönhetően 40-50 dolláros határidős olajár mellett már elkezdenek termelni. Miközben a sokkal inkább az azonnali olajárnak kitett szaúdiak tovább szenvedtek volna az igen nyomott árfolyamnak köszönhetően. Ezért nem véletlen talán, hogy a szaúdiak kitalálták, hogy segítenek enyhíteni a rövid távú túlkínálatot egy összehangolt lépéssel, hogy feltornázzák a spot árakat. Ha most megnézzük a határidős görbét, azt látjuk, hogy a későbbi határidők 50 dollár körül alakulnak, itt áll még a 2020 decemberi határidős árfolyam is, miközben a spot ár 47 dollár környékén van. A határidős görbe kilaposodott, és így a szaúdiak és más nagy kitermelők behozták ezt a fajta lemaradást, ami a korábbi contangóból eredt (contangó: az áru határidős ára magasabb az áru jövőben várt azonnali áránál- a szerk.).

A jelenlegi helyzet ezek szerint 50-dolláros szintet előlegez meg?

Igen, de mindenképpen figyelembe kell venni, hogy az amerikai palaolaj kitermelésnél – ami ugye, ezt az egészet kiváltotta – óriási mértékű hatékonyságnövekedés következett be, és ez komoly mértékben lehúzta a breakeven költségeket (az a költség, amely mellett a termelés nem jelent sem veszteséget, sem nyereséget – a szerk.). Egyes iparági becslések szerint 2013 óta 50 százalék körüli költségcsökkentés volt megfigyelhető. Ennek köszönhetően mostanra már sok olyan palaolaj kitermelő van, aki a 30-40 dolláros szinten breakeven költségnél van, tehát megéri neki ezen a szinten kitermelni, sőt beruházni is. Nem véletlenül emelkedik tavaly június óta töretlenül az aktív fúrótornyok száma Amerikában, és van megint csúcsközelben az amerikai olajkitermelés. 

Az OPEC tehát megállapodik a meghosszabbításról, mert kutyaszorítóban van. De korántsem ilyen egyszerű a történet: vannak olyan OPEC-tagok akik kilógnak, gondoljunk például Líbiára vagy Iránra, ők még nem is érték el a korábbi kitermelési szintjeiket. Az egészet még tetézik olyan geopolitikai feszültségek is, mint Venezuelában, ahol gyakorlatilag polgárháborús helyzet alakult ki. Lehet azt mondani, hogy klasszikus olajpiacnak vége? Mindezen kockázatok tükrében valóban számíthat valaki az 50 dollár körüli szintre? Az amerikai COT-riport alapján azt lehet látni, hogy az alapok felszámolják olaj long pozícióikat és az ár csökkenésében bíznak inkább…

Igen, van bőven kockázat. Azt fontos látni, és a COT-riport adataiból is az olvasható ki, hogy itt még mindig inkább egy felfelé araszolás van és a hedge fundoknál és nagy alapoknál még mindig nagyon nagy a nettó vételi állomány. Az igaz, hogy az elmúlt pár hétben mérséklődött ez az állomány, de még mindig igen nagy és egyébként az elemzői várakozások is inkább optimisták. Ezeket a helyzeteket mindig érdemes fenntartásokkal kezelni. Rövid távon nézve a helyzetet az sem kecsegtet sok jóval az olajár szempontjából, hogy hiába a szaúdi és orosz jelzések a kitermelés befagyasztás meghosszabbításának szándékáról, egy ilyen hírre már nem tudott új csúcsra emelkedni az olajár, sőt igazából meg sem közelítette azt. Persze ennek is meg lehet az oka, talán az, hogy 2016 végére egyébként az OPEC-országok nagyon megemelték kitermelésüket, 34 millió hordós napi szintre. Most erről a csúcsról jövünk vissza ugyan, de historikusan még mindig igen magas kitermelési szintről beszélhetünk. A készleteket is érdemes figyelembe venni: ezek még mindig igen magas szinteken vannak, az Egyesült Államokban különösen, de az OECD-régióban is nem csupán átlagos szinten vannak, hanem felfelé mentek az elmúlt egy évben. A keresleti oldal pedig bár nő folyamatosan, de a kínálat hirtelen változásaira nem tud azért olyan gyorsan reagálni. Idővel persze a kereslet felzárkózása megoldja majd a helyzetet, és helyrebillenti az olajpiaci egyensúlyt. Egy oldalon van tehát a kvótacsökkentés, és a kitermelési szintek mérséklődése, a másik oldalon pedig az igen magas és az idei évben is tovább hízó készletek.

Ilyen kockázatos piacon mit lehet elmondani a tőzsdén lévő nagy olajtársaságokról? Sok mindennel kell meg küzdeniük, az olajárhatáson túl a változó fogyasztással, az alternatív energiák térnyerésével, sok minden befolyásolja eredménytermelő képességüket.

Pont az előbb említett kereslet jelenthet megoldást a számukra, persze az nagy kérdés, hogy mikor. Emiatt talán érdemesebb az integrált olajcégek részvényei közül válogatni a tőzsdén, olyan társaságokét, amelyeknél van kutatás, kitermelés és finomítás is. Ezek kiegyensúlyozott történetek, nem kell az olajár jövőbeli mozgására fogadnunk, hogy kedvező befektetési lehetőséget találjunk. Ilyen cég például a MOL is, de a nemzetközi piacon is találni hozzá hasonló helyzetben lévő társaságokat, amellett, hogy a globálisan nagy szereplők azért inkább kitermelés, mint finomító irányúak. Ilyen például az ExxonMobil is, ahol a kitermelésen korábban elért extrém profit felszívódott ugyan, de közben a vegyipari és finomítási rész kisebb mértékben valamennyit vissza tudod pótolni ebből. Másrészt a vállalat még így is képes volt megtartani az osztalékszintet, sőt, még egy kicsit növelni is tudta azt, ami pozitív jelzés. A 3,1%-os osztalékhozam sem rossz, ráadásul nincs is nagyon kifeszítve a vállalat, hogy ez a szint veszélyben legyen. A Mol-nál ehhez képest sokkal inkább a finomítás irányába billen a mérleg nyelve és azt lehet mondani, hogy kiegyensúlyozottabb helyzetben van, a várakozások szerint a következő években stabil eredménytermelést fog felmutatni EBIDTA szinten és készpénztermelés szinten is. A mostani olajárkörnyezetben az egyedi papírok közül még mindig érdemes lehet az integrált működésű társaságok között keresni a jó célpontokat.

És mi a helyzet a különböző olajipari társaságokat egyesítő alapokkal, ezekkel enyhíthető a kockázat?

Olyan lehetőség is van, hogy közvetlenül olajat vesz valaki olaj ETF-en (tőzsdén kereskedett alap) vagy olaj certifikátokon keresztül. Ezekkel az a probléma, hogy komoly veszteség tud képződni egyik hónapról a másikra, amikor gördítik a határidős olajárakat. Ahogy említettem, a spot és határidős árak most közel vannak ugyan, de ezek bármikor ki tudnak tágulni, így viszont a későbbi határidőre való átgörgetésnél mindig veszteség képződik. 2016-ban sok ügyfelünk kérdezte, hogy érdemes-e ilyen alacsony olajárak mellett beszállni. Azt tapasztalták, hogy hiába ment fel az árfolyam 40 százalékot, amikor a határidős árakat gördítették, mindig elbuktak több százalékot is akár, attól függően, hogy mekkora volt a contangó. Lehet spekulálni ilyen ETF-ekkel és „certikkel”, de tisztában kell lenni azzal, hogy ennek ez a nagy kockázata. Vannak más megoldások is, például az olajcéget tömörítő ETF-ek. Az Egyesült Államokban ilyen például az XLE ETF. Itt viszont értelemszerűen a vállalati kockázatokat futja a befektető. Annyival talán jobb a helyzet, hogy ezek az alapok eléggé diverzifikáltak, kitermelő és finomító profilú társaságokat tartanak Az XLE-ben például a Valero, a Tesoro vagy a Phillips 66 nagy finomítók is benne vannak, tehát ez az alap nem tisztán olajra alapoz, de azért elég közel áll hozzá.

Lehet, hogy a hazai vagy a regionális piac könnyebben érthető az itthoni befektetők számára – közelebb van, könnyebben átlátható?

Igen. Ebben a régióban a PKN Orlen, az OMV, a Lotos - vagy akár kiegészíthetjük a sort a török Tuprasszal - óriásit emelkedett az idén, 20-40 százalékokról beszélünk. Ráadásul ismét nagyon jó negyedéven vannak túl. Itt beszállni már nem biztos, hogy annyira jövedelmező, érdemes körültekintően válogatni. Érdekesebb sztori a hazai MOL, amely az említett cégekhez képest még mindig kicsit lemaradó. A MOL papírjaiban ugyanis benne volt a CEZ részesedés eladása jelentette kockázat, és ezért nagyon sokáig nem tudott elrugaszkodni a részvény árfolyama. Ez aztán megszűnt, és ezért (is) nagyon optimisták vagyunk a MOL-al kapcsolatban. A régiós versenytársak árazásban bőven feszítettebbek, a MOL-ban cash flow termelés alapon is van potenciál, ráadásul egyértelműen jelentkezik a több lábon állás a társaságnál, gondoljunk csak a vegyipari értékesítésre, vagy a végfogyasztókat megcélzó fejlesztésekre (FreshCorner) is.

Mennyire befolyásolja a régióban található olajcégek árfolyamát az, hogy sokszor a nemzetközi alapok, befektetőt régiós ajánlás alapján vásárolnak, nem kimondottan cégspecifikusan?

Az úgynevezett kosárban trédelés jelent némi kockázatot, de ez akár jó is lehet. Most áprilisban a Bank of America Merrill Lynch szokásos havi alapkezelői felmérése szerint a harmadik vagy negyedik legjobban felülsúlyozott régió a feltörekvő piaci (míg tavaly év végén kifejezetten került volt a térség), ez pedig a tőkebeáramlásban és az árfolyamok emelkedésében i szépen megmutatkozott.  Ez az árfolyamtényező tehát megvan, de a régión belül is van egyfajta differenciálás is, az alapján, hogy melyik vállalatban milyen felértékelődési potenciált lát az alapkezelő.

Mi a helyzet az olyan kockázatokkal, melyeket például a Totál vezető stratégája is megfogalmazott: hogy a fogyasztás nagymértékben csökkenni fog az elektromos autóknak köszönhetően?

Ez nagy kihívás lehet az olajtársaságoknak, de nem azonnali. 2020-22-re óriási hatékonyságnövekedés várható az elektromos autók jelenleg még komoly költségében, az akkumulátorban. Az előrejelzések azt mutatják, hogy ekkorra az elektromos autók költségoldalon már versenyképesek lesznek a mostani belsőégésű motorokkal. Ez valós fenyegetettség, ennek ellenére a számok az elektromos autók terjedésére vonatkozóan még annyira nem fenyegetőek. 2020-22-re az összes úton lévő autónak kevesebb, mint 2 százaléka lesz elektromos hajtású az IEA becslései szerint, ami még nem tűnik olyan nagyon magas számnak. Persze, ha gyorsabban csökkennek az akkumulátor előállítási költségek, jobban nő a hatékonyság, akkor az egész nagyobb mértékben tud változtató tényező lenni.

Ezzel kapcsolatban felmerül az is, hogy miért ne fektessünk olyan cégekbe, mint a Tesla - ha már az elektromos autó a jövő?

Egyértelműen látszik, hogy a Tesla tart a legelőrébb ebben az iparágban. Amit csinálnak, azt nagyon jól csinálják. Egy gond akad csak: nagyon drága a részvény. Ráadásul, annyi minden be van már árazva a részvénybe, hogy ezért nem tudnám jó szívvel azt mondani, hogy dobjunk el mindent és fektessünk Teslába.

Milyen társaságokat érdemes még figyelni az olajjal kapcsolatban?

Érdekesek lehetnek még a midstream cégek (szállítással, tárolással foglalkozó olaj- és gázipari cégek – a szerk. ) ha nem akar az ember az olajár alakulására fogadni. Nekik ártól független a működésük, érdemes körülnézni ebben a táborban is, vannak olyan amerikai társaságok itt, ahol brutálisan magas osztalékhozamokkal, akár 8-9 százalékossal is találkozhatunk. Meg kell alaposan vizsgálni ezeket a cégeket, vannak, akik már nagyon ki vannak feszítve, de találni olyat is, mint például a PBF Logistics, ahol a 9 százalékos osztalékhozam mellett elég stabil cashflow-t tud felmutatni a társaság. Fontos, hogy ezen cégek eladósodottsága általában nem túl alacsony, de ez szektorspecifikus. Amennyiben persze hiszünk abban, hogy az olajár tovább emelkedik majd és a beruházások az eddigi nyomott szintekről szintén emelkedésnek indulnak, úgy az olajipari szolgáltató vállalatok részvényei között is érdemes lehet szétnézni.

Kántor Endre